IPO對一家企業(yè)的重要性不言而喻，成功IPO，意味著可以登陸資本市場，享受融資紅利，進而做大做強。

從IPO成功過會的企業(yè)，可以觀察出政策和市場的風向，以及所屬產業(yè)的景氣度。

近期，多家鋰電產業(yè)企業(yè)成功過會。其中包括鋰電池正極龍頭湖南裕能和湖北萬潤。

雖然相比登陸A股市場的德方納米（300769.SZ）而言，兩家企業(yè)，在資本市場的名氣，遠不如鋰電行業(yè)知名度。以磷酸鐵鋰的市場占有率觀之，二者的產業(yè)龍頭地位可見一斑。

這幾年，磷酸鐵鋰產業(yè)的發(fā)展蒸蒸日上。

據(jù)高工產研鋰電研究所（GGII）統(tǒng)計數(shù)據(jù)和湖北萬潤招股書，2019年、2020年、2021年磷酸鐵鋰出貨量分別為8.8萬噸、12.4萬噸、47.8萬噸，分別增長51.72%、40.91%、277%，市場需求呈大幅上升趨勢。

然而，湖北萬潤的市占率卻是另外一番景象，這兩年是一年不如一年。根據(jù)中信證券研報，湖北萬潤從2018年磷酸鐵鋰正極材料行業(yè)老二的位置，一路下滑至老四，市占率更是從高峰期的17%下降到8.54%。

產業(yè)景氣度高企，而企業(yè)的市場份額卻大幅下滑。

湖北萬潤在這幾年是如何丟掉市場份額的？湖北萬潤到底是一家什么樣的企業(yè)？磷酸鐵鋰這門生意該如何評價呢？

決定一個企業(yè)競爭力的因素有多方面，產業(yè)的景氣度、所處產業(yè)鏈中的位置，還有本身的產品性能等等。

鋰電池產業(yè)的景氣度自不必多說，是為數(shù)不多的未來成長確定性高、同時具備成長時間和空間的賽道。

湖北萬潤近年來市場份額下滑，我們不妨自下而上進行分析，首先將目光聚焦到產品端。

通過與業(yè)界主要競爭對手的產品對比，我們發(fā)現(xiàn)，湖北萬潤磷酸鐵鋰的核心技術，如壓實密度、0.1C放電比容量、循環(huán)性能等方面不僅不輸對手，甚至在一些領域上具備優(yōu)勢。湖北萬潤的核心產品性能與品質較為優(yōu)秀。

來源：湖北萬潤招股說明書

眾所周知，毛利率指標也可以從側面反映出產品性能的好壞。通過對各企業(yè)財報整理，阿爾法工場發(fā)現(xiàn)，湖北萬潤的磷酸鐵鋰毛利率常年處于第一梯隊，并且近兩年優(yōu)于整體產業(yè)。

因此，通過對產品性能和業(yè)務毛利率的分析來看，產品端顯然不是湖北萬潤丟掉市場份額的問題所在。

既然產品端沒問題，需求端也沒問題，那么市場份額下滑，就有可能因為供給不足。

通過對比各企業(yè)的產能發(fā)現(xiàn)，湖北萬潤大幅落后于產業(yè)龍頭德方納米和湖南裕能，甚至與第二梯隊的富臨精工（300432.SZ）和安達科技（830809.NQ）相比也不占優(yōu)勢。

湖北萬潤的產能擴張速度太過緩慢，報告期內，磷酸鐵鋰產能分別為1.88萬噸/年、2.25萬噸/年和4.28萬噸/年。

來源：湖北萬潤招股說明書

造成產能落后的原因其實不難理解，作為非上市公司，融資渠道較為單一，除了增資擴股，主要依賴于銀行的貸款融資。

如果背后沒有強大的資本作支撐，那么便受制于資金短缺，不僅對日常生產經(jīng)營造成了壓力，同時也限制了產能的擴張，也制約了企業(yè)的快速發(fā)展。

即便市場有著突增的需求，可是沒有產能就意味著無法承接訂單，眼睜睜看著其他企業(yè)摘果子，湖北萬潤只能接受掉隊的事實。

從湖北萬潤磷酸鐵鋰產量來看，竟然還有一部分是委托加工，也就是以代工的形式進行生產交付，令人感到惋惜。湖北萬潤因資金問題錯過了高成長的機遇。

來源：湖北萬潤招股說明書

缺少發(fā)展資金對湖北萬潤影響較大，但真正深入到產業(yè)鏈條中就會發(fā)現(xiàn)，其他制約更甚于此。

磷酸鐵鋰位于鋰電池產業(yè)鏈的中游，加上負極、隔膜、電解液，構成了生產鋰電池的四大關鍵材料。

來源：東吳證券

磷酸鐵鋰的上游材料大致可分為鋰源、鐵源、磷源等，比如碳酸鋰、氫氧化鋰、磷酸二氫鋰；磷酸、工業(yè)級磷酸一銨、磷酸鐵、磷酸氫銨、磷酸二氫銨；硫酸亞鐵、草酸亞鐵、醋酸亞鐵、乙二酸亞鐵、氧化鐵紅等等。

顯而易見，如此多的原材料，制備磷酸鐵鋰正極的工藝路線勢必眾多。其中，由磷酸鐵生產磷酸鐵鋰這一技術路徑工藝簡單、原材料利用率高、重復性好、正極材料活性高，生產技術日臻成熟，已逐漸發(fā)展成為主流工藝。

簡單來講，就是以磷酸或磷酸一銨等為磷源制備磷酸鐵，然后通過固相法或者液相法，加入碳酸鋰等鋰源，制備磷酸鐵鋰。

對于碳酸鋰，大家并不陌生，成本高昂是一個鮮明標簽。從湖北萬潤成本結構來看，2021年，碳酸鋰的成本占據(jù)總采購成本比例，已上升到73.81%。

來源：湖北萬潤招股說明書

一方面，磷酸鐵鋰企業(yè)采購磷酸鋰勢必消耗較大的資金儲備，使得現(xiàn)金流緊張；另一方面，巨額的成本壓力也是企業(yè)必須面對的。

身處下游的磷酸鐵鋰企業(yè)，始終擺脫不了上游鋰源的制約，這是所有磷酸鐵鋰企業(yè)面臨的問題所在。

報告期內，湖北萬潤前五大原材料供應商，采購金額占當期原材料采購總金額的比例，分別為 64.58%、57.08%和65.45%

數(shù)據(jù)證明，下游電池廠商才是真正決定磷酸鐵鋰市場份額的關鍵所在。

翻開湖南裕能的前五大客戶發(fā)現(xiàn)，在報告期，寧德時代與比亞迪的合計銷售收入占比分別達到93.56%、91.10%和95.42%。

德方納米也不遑多讓，前五大客戶集中度高達97.33%，其中，寧德時代占比達到69.66%。

來源：德方納米年報

湖北萬潤同樣逃脫不了對電池廠商的依賴。

報告期內，前五大客戶銷售金額占當期營業(yè)收入的比例分別為88.87%、84.56%和92.21%，其中對寧德時代及比亞迪的銷售金額，占當期營業(yè)收入的比例合計為70.09%、68.12%和80.63%。

湖南裕能異軍突起、坐上磷酸鐵鋰王座，離不開下游電池廠商的扶持。在磷酸鐵鋰的產業(yè)中，無論大哥、二哥還是小弟，對下游鋰電池企業(yè)都極度依賴。

市場格局的演變，顯然來自下游客戶對供應商的偏好與選擇。

磷酸鐵鋰這門生意，受上游原材料制約，更依賴于下游電池廠商客戶，在產業(yè)鏈話語權有限。

向上一體化策略或許是一種解決之道�？墒�，強如電池廠商，也難以有效整合上游鋰資源，更何況仰人鼻息的磷酸鐵鋰廠商。

在產業(yè)景氣度高企的背景下不易察覺其脆弱性，因為面對突增的需求，產品供不應求，自然有的賺。不過，當各路資本紛至沓來之際，激烈的競爭,將其脆弱展露無遺。

磷酸鐵鋰產業(yè)現(xiàn)有格局，已經(jīng)是群雄逐鹿。未來隨著磷化工、鈦白粉等新玩家的加入，這些企業(yè)憑借原材料成本上的優(yōu)勢，對老玩家提出了嚴峻考驗。

比如鈦白粉企業(yè)，制備過程中產出廢硫酸、硫酸亞鐵等副產品，可以分別用來生產磷酸一銨、磷酸鐵，這將大大降低了磷酸鐵鋰的生產成本。

最令人擔憂的是，不是單獨一家企業(yè)，而是整個鈦白粉產業(yè)殺入了磷酸鐵鋰賽道。

公開信息顯示，惠云鈦業(yè)（300891.SZ）于6月20日發(fā)公告稱牽頭投資約62億元，重點投資磷酸鐵、磷酸鐵鋰等項目。

金浦鈦業(yè)(000545.SZ)于3月宣布斥資100億元進軍鋰電產業(yè)，建設年產20萬噸電池級磷酸鐵和20萬噸磷酸鐵鋰，一期項目預計于2022年9月正式開工。

2021年2月，中核鈦白(002145.SZ)宣布，擬投資121億元，建設年產50萬噸的磷酸鐵鋰項目。此外，龍佰集團(002601.SZ)等鈦白粉廠商均提出不亞于同行的磷酸提鋰產能規(guī)劃。

磷化工企業(yè)同樣來勢洶洶。工業(yè)級和化肥級磷酸一銨差別在于濃度，其他的制備過程相似。這類企業(yè)憑借本身磷源產能，通過掌控原材料的方式，有效地節(jié)省了成本，這無異于降維打擊。

川發(fā)龍蟒(002312.SZ)投資120億元建設年產20萬噸磷酸鐵鋰、20萬噸磷酸鐵及配套產品項目。

云天化(600096.SH)于去年10月計劃投資72.86億元，建設50萬噸／年磷酸鐵電池新材料前驅體及配套項目。

興發(fā)集團(600141.SH)、川金諾(300505.SZ)、川恒股份(002895.SZ)等紛紛入場。

不僅于此，除了磷化工和鈦白粉的新玩家，各路資本也紛紛殺入磷酸鐵鋰賽道。

2021年國內磷酸鐵鋰規(guī)劃項目超過300萬噸，疊加2022年的規(guī)劃項目，合計規(guī)劃產能已超540萬噸。

根據(jù)中信證券預測，2022年底磷酸鐵鋰產能可能達到300萬噸，2025年全球磷酸鐵鋰需求約為267萬噸，屆時產能釋放后將遠超2025年市場需求。

現(xiàn)階段來看，德方納米、湖南裕能、湖北萬潤這些老玩家，還存在著一定的先行者優(yōu)勢。隨著新勢力入局，這些優(yōu)勢紅利，也將逐步減弱。

老玩家接下來要面對的，是掌握上游原材料的新玩家?guī)�來的成本沖擊、產能過剩后的廝殺，還有電池廠商大哥的選擇。

未來，磷酸鐵鋰老玩家的日子將會更難。