圖:盛滿電解液的器皿。來源：網(wǎng)絡(luò)
 

       從造車新勢力，到傳統(tǒng)主機廠，到一線、二線電池廠商，再到隔膜、正負(fù)極材料（接下去還將繼續(xù)延展到設(shè)備廠商板塊），過去一年我們對新能源電動車這條黃金賽道的覆蓋，已經(jīng)基本形成了體系。數(shù)十篇產(chǎn)業(yè)及公司報告之下，其實還有個盲點：電解液。

 

       看電解液繞不過兩家公司：天賜材料(SZ:002709)與新宙邦(SZ:300037)，國內(nèi)電解液行業(yè)的老大和老二。在看天賜材料時，發(fā)現(xiàn)過去5年，即2016-2020年，凈利潤與經(jīng)營現(xiàn)金流不一致，應(yīng)收賬款占流動資產(chǎn)比例過高，賺的錢很多沒收到賬上，讓人對這樣的潛在風(fēng)險感到擔(dān)憂。所以本文主角不是它，而是行業(yè)老二新宙邦，天賜材料僅為旁白對照。

 

圖:中國電解液行業(yè)發(fā)展歷程。來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院

 

 

01

專業(yè)常識

 

       電解液是鋰離子電池的四大關(guān)鍵材料（正極、負(fù)極、電解液、隔膜）之一。
 

       電解液在鋰電池內(nèi)部連接正極和負(fù)極，起到離子傳導(dǎo)的作用。鋰電池充放電過程中，鋰離子在正負(fù)極之間穿梭，電解液是鋰離子流動的介質(zhì)。電解液一般在鋰電池成本中占比5%-6%。

 

       電解液對于鋰電池的能量密度、寬溫度范圍應(yīng)用、循環(huán)壽命和安全性能具有十分重要的作用，電解液通常要求具備高電導(dǎo)率，高化學(xué)穩(wěn)定性，較好的安全性，以及寬溫度使用范圍。

 

       電解液一般由高純度的有機溶劑、電解質(zhì)鋰鹽和必要的添加劑組成。一般電解質(zhì)鋰鹽占電解液總成本60%，有機溶劑占電解液總成本30%，添加劑占總成本10%。

 

       常用溶劑包括碳酸乙烯酯(EC)、碳酸二乙酯(DEC)、碳酸二甲酯(DMC)、碳酸甲乙酯(EMC)。核心溶質(zhì)是六氟磷酸鋰。

       電解質(zhì)主要包括液態(tài)電解質(zhì)、固態(tài)電解質(zhì)和熔鹽電解質(zhì)。

 

       電解液的生產(chǎn)流程由溶劑提純、物料混合和后處理環(huán)節(jié)組成。

 

       由于溶劑純度會影響電解液的穩(wěn)定電壓，從而對電池的安全和穩(wěn)定性產(chǎn)生影響，且核心溶質(zhì)六氟磷酸鋰遇水易分解，因此對電解液溶劑的純度和含水量有較高要求，通常要求純度在99.9%以上，在電解液生產(chǎn)過程中需要首先對溶劑提純。

 

       電解液生產(chǎn)最關(guān)鍵的步驟是物料混合，根據(jù)配方按照順序?qū)⑷苜|(zhì)、溶劑和添加劑加入反應(yīng)釜，并在一定溫度下按照一定的速度進行攪拌。物料混合環(huán)節(jié)直接 決定電解液的性能指標(biāo)和安全性。

 

       物料混合環(huán)節(jié)沒有非常復(fù)雜的化學(xué)反應(yīng)。單GWh電池對應(yīng)的（電解液配制）產(chǎn)能投資在500萬左右，產(chǎn)能投放通常只需要半年到一年。電解液配制環(huán)節(jié)，投資強度低，產(chǎn)能提升快，產(chǎn)能對產(chǎn)品供給通常不構(gòu)成顯著限制。

 

       電解液行業(yè)現(xiàn)在溶劑一般有5%的凈利，12%的毛利;鋰鹽廠商一般有8%的凈利，23%的毛利;一體化布局一般有16%的凈利，36%的毛利。

 

       電解液的下游需求量主要取決于鋰電池的生產(chǎn)需求。按照下游需求的不同，鋰電池分為消費鋰電、動力鋰電和儲能鋰電。

 

02

市場概況

 

       2015年，隨著鋰電池擴張，電解液上游核心原材料六氟磷酸鋰價格暴漲。

 

       2016二季度之后，行業(yè)暴利導(dǎo)致供給端紛紛擴產(chǎn)，市場供給相對過剩。六氟磷酸鋰價格從暴漲轉(zhuǎn)為暴跌，價格從2016年4月的最高點42萬元/噸跌至2020年4月的8.15萬元/噸，跌幅達(dá)80%。電解質(zhì)成本一般占電解液成本的40%以上，電解液價格與電解質(zhì)價格走勢高度相關(guān)，六氟磷酸鋰價格大幅下跌，電解液價格也跟隨下跌。

 

       2016-2019年，電解液價格的持續(xù)萎靡，電解液市場規(guī)模增長緩慢，2016年國內(nèi)電解液市場規(guī)模為63.2億元，2019年規(guī)模僅增加至77.1億元。

 

       從2020年7-8月份至2021年4月份，六氟磷酸鋰價格開始新一輪暴漲，帶動電解液價格從7萬元/噸漲到20萬元/噸。

 

       對于本輪電解液漲價周期，新宙邦認(rèn)為，六氟磷酸鋰的擴產(chǎn)周期一般是一年半左右，估計目前價格能維持到2022年的一季度。電解液的合理價格在10-15萬元/噸左右，目前的價格虛高，但受到六氟磷酸鋰影響，當(dāng)前價格也可能會持續(xù)到明年的一季度。

 

 

圖：六氟磷酸鋰。來源：網(wǎng)絡(luò)

 

       2020年全球電解液出貨大約36萬噸。根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)顯示，2020年中國電解液出貨25萬噸，同比增長38%，其中動力電池應(yīng)用占比35%，出口17%，數(shù)碼領(lǐng)域17%，小動力(含低速車、叉車、AGV等)7%（出貨同比增長超80%），儲能7%。2020年相對2019年，動力電池電解液出貨同比增長超90%，數(shù)碼領(lǐng)域電解液出貨同比增長超50%，小動力電解液出貨同比增長超80%。

 

       2019年，三元動力電解液均價為4.2萬元/噸，鐵鋰動力電解液均價為3.2萬元/噸，數(shù)碼4.4V電解液均價為4.8萬元/噸。2020年，三元動力電解液均價為4.5萬元/噸，鐵鋰動力電解液均價為3.6萬元/噸，數(shù)碼4.4V電解液均價為5.3萬元/噸。

 

       首創(chuàng)證券預(yù)測，到2025年，全球鋰電需求可能達(dá)1350GWh，全球電解液需求可能達(dá)128萬噸。

 

目前磷酸鐵鋰電芯的注液（電解液）系數(shù)大概在4.5g/Ah，三元電芯的注液系數(shù)大概在3.0g/Ah。

 

       1GWh標(biāo)稱電壓3.2V的電芯，大概是3.125億Ah，需要電解液大概1410噸。1GWh標(biāo)稱電壓3.65V的電芯，大概是2.74億Ah，需要電解液大概822噸。

 

03

產(chǎn)業(yè)壁壘

 

       【1】技術(shù)壁壘：電解液配方

 

       目前電解液配方是電解液廠商的的壁壘之一。配方有電解液廠獨立研發(fā)、與電池廠合作研發(fā)、電池廠提供配方三種模式。

 

       1）電池廠提供配方。LG、寧德時代等一線電池大廠，通常都具備一定的電解液研發(fā)實力。對于一些成熟的電池類型，比如磷酸鐵鋰，配方逐漸趨同。在這種情況下，電池廠傾向于由自己提供配方，電解液廠僅提供代工服務(wù)，這種純代工模式下，電解液廠的利潤被大幅壓縮。

 

       2）與電池廠合作研發(fā)配方。對于一些新型材料電池，電池內(nèi)部各項材料的配合處于摸索過程中，研發(fā)難度較大，電池廠會引入有實力的電解液廠進行合作研 發(fā)。這種模式下，參與研發(fā)的電解液廠，議價能力上有一定提升。

 

       3）電解液廠獨立提供配方。對于一些存在專利限制的電解液，以及對一些小型電池廠的電解液供給，存在由電解液廠獨立提供電解液配方的情況。這種情況下，電解液廠的議價能力較強。

 

       龍頭鋰電廠商普遍有自身的技術(shù)專利儲備，生產(chǎn)中多采取共有配方的模式，因此，配方作為電解液廠商的壁壘不高。

 

圖：電解液的主要成分。

 

       （2）材料壁壘：六氟磷酸鋰

 

       原材料成本超過電解液成本的90%，對上游材料的控制能力是電解液廠商的壁壘之一，目前至關(guān)重要的上游材料是六氟磷酸鋰和新型添加劑。

 

       六氟磷酸鋰是一種無機物電解質(zhì)，化學(xué)式為LiPF6。目前六氟磷酸鋰緊缺，價格從2020年8月不足7萬元/噸上漲至2021年5月上中旬的 26.5萬元/噸左右，上漲幅度超過200%。目前六氟磷酸鋰在電解液的成本占比已經(jīng)達(dá)到 60%左右。

 

       每噸六氟磷酸鋰，需要用0.33噸左右的碳酸鋰，需要用0.7噸左右的氫氟酸。目前，碳酸鋰價格為8.55萬元/噸，氫氟酸9500元/噸。在產(chǎn)能滿產(chǎn)的情況下，晶體工藝六氟碳酸鋰的單噸不含稅成本在7.35萬元左右。目前六氟磷酸鋰廠商盈利豐厚。

 

       電解液配制環(huán)節(jié)門檻較低，電解液定價主要遵循成本加成的原則。六氟磷酸鋰在電解液中的成本占比最高，通常是電解液價格變動的核心驅(qū)動因素。

 

       從歷史價格走勢來看，六氟磷酸鋰的價格波動幅度大于主要原材料碳酸鋰，六氟磷酸鋰的價格更多由供需決定。目前六氟磷酸鋰的有效產(chǎn)能主要集中在多氟多、新泰材料和天賜材料等龍頭廠商手中。

 

       目前國內(nèi)最常用的固體六氟磷酸鋰生產(chǎn)技術(shù)，1GWh鋰電池對應(yīng)六氟磷酸鋰投資金額大約在7000萬-1億元，單位鋰電池的投資強度遠(yuǎn)大于電解液配制環(huán)節(jié)。受制于環(huán)評審批等因素，六氟磷酸鋰的產(chǎn)能建設(shè)時間大約需要1.5年-2 年的時間，與電解液配制0.5年-1年的產(chǎn)能建設(shè)時間存在一定的錯配。

 

       制備六氟磷酸鋰，目前國內(nèi)使用最廣泛的是氟化氫溶劑法。主要原理是用氟化鋰和無水氟化氫合成氟化鋰氫氟酸溶液，然后向溶液中通如五氟化磷氣體，生成六氟磷酸鋰結(jié)晶，經(jīng)過分離干燥后得到最終產(chǎn)品。這種方法反應(yīng)比較容易控制，但是由于使用腐蝕性極強的氟化氫，生產(chǎn)設(shè)備中需要使用大量的耐腐蝕材料，對工廠安全設(shè)施要求也極高，生產(chǎn)前期投入較大。

 

       天賜材料采用的是從美國引進的生產(chǎn)工藝，基于有機溶劑法生產(chǎn)，該方法在DMC（碳酸二甲酯）等電解液所需的有機溶劑中，讓氟化鋰和五氟化磷反應(yīng)得到液體六氟磷酸鋰溶液，六氟磷酸鋰含量為32%左右。

 

       有機溶劑法省去了干燥、結(jié)晶再溶解的過程，制造成本降低。同時由于五氟化磷和氟化鋰的反應(yīng)過程不在強腐蝕性的氟化氫溶液中進行，對設(shè)備的抗腐蝕能力要求明顯降低，前期設(shè)備投入明顯低于常用的氟化氫溶劑法。天賜材料的液體六氟磷酸鋰前期單噸投資只有固體項目的40%左右。

 

       但是有機溶劑法在反應(yīng)體系中引入了有機溶劑，會與五氟化磷發(fā)生副反應(yīng)，影響六氟磷酸鋰的純度，因此該方法的核心壁壘在于提純除雜。液體六氟磷酸鋰的純度通常低于晶體六氟磷酸鋰。

 

       天賜材料的六氟磷酸鋰主要用于自供，并未對外銷售。

 

       目前單噸電解液六氟磷酸鋰用量在0.12噸左右，以此計算，到2025年全球六氟磷酸鋰需求量預(yù)計達(dá)16萬噸。

 

       據(jù)不完全統(tǒng)計，目前全球六氟磷酸鋰總產(chǎn)能約為5.6萬噸左右，其中天賜材料擁有1.2萬噸、多氟多擁有1萬噸、天際股份（新泰材料）擁有8160噸。

 

圖：六氟磷酸鋰新增產(chǎn)能預(yù)期。

 

       六氟磷酸鋰行業(yè)具備一定的技術(shù)壁壘，投資強度較高，產(chǎn)能建設(shè)時間較長，首創(chuàng)證券認(rèn)為未來幾年內(nèi)，行業(yè)的產(chǎn)能供給節(jié)奏將基本由龍頭廠商把控，六氟磷酸鋰產(chǎn)能對電解液廠商盈利能力的增厚約在10%左右。首創(chuàng)證券的測算屬于只看賊吃肉，不看賊挨打。2015年至今，六氟磷酸鋰價格暴漲暴跌，再暴漲，價格大幅波動，行業(yè)產(chǎn)能投放無序，嚴(yán)重擾亂企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營。

 

       （3）材料壁壘：添加劑

 

       隨著對高電壓和高鎳需求的逐漸提升，以及材料體系的快速變化，對電解液提出越來越高的要求。電解液性能的改善主要是通過添加劑添加種類和比例的調(diào)整來實現(xiàn)，對添加劑的研發(fā)也愈發(fā)受到各家電解液企業(yè)和電池企業(yè)的重視。

 

       2020年國內(nèi)電解液添加劑出貨量約1.46萬噸，同比增長 27%。目前添加劑主要分為成膜添加劑、高電壓添加劑、低溫添加劑、阻燃添加劑和防過充添加劑。

 

 

圖：鋰離子電池電解液添加劑詳細(xì)參數(shù)。來源：百度

 

04

兩大X因素

 

       【1】具有顛覆潛力的新型材料：鋰鹽LiFSi

 

       LiFSI 是目前最具商業(yè)化潛力的新型鋰鹽。

 

       LiFSi全稱雙氟磺酰亞胺鋰鹽，它的前輩LiPF6（六氟磷酸鋰）是商業(yè)化應(yīng)用最為廣泛的鋰電池溶質(zhì)鋰鹽。

 

      鋰電池高電壓、高鎳趨勢明顯，疊加HEV（Hybrid[ˈhaɪbrɪd] Electric Vehicle，即混合動力汽車）高倍率電池充放電，對電解液提出更高要求。LiFSI具有較好的熱穩(wěn)定性、電化學(xué)穩(wěn)定性、更高電導(dǎo)率，能更好的配合高電壓、高鎳、高倍率充放電，并且能抑制氣脹，能顯著改善新能源電池的性能。

 

      LiFSI主要用于三元鋰電池，用作電解液LiPF6的添加劑或作為新型電解質(zhì)直接替代LiPF6。目前LiFSI主要作為LiPF6的添加劑使用。

 

 

圖：LiFSi與六氟磷酸性能對比。來源：《幾種有前途的鋰鹽在研究中的進展》，沈麗明，光大證券研究所整理。

 

       由于 LiFSI生產(chǎn)過程具有很強的腐蝕性，設(shè)備投資成本較高，且行業(yè)對于生產(chǎn)工藝掌握較為有限，產(chǎn)能集中在少數(shù)廠商手中，目前具備較強的議價能力，近年來毛利率保持在40%以上。目前具備LiFSI生產(chǎn)能力的廠商，國內(nèi)主要是天賜材料、康鵬科技、新宙邦等，以及海外的日本觸媒和韓國天寶，截止到2020年底全球理論產(chǎn)能合計約6740噸。

 

       目前國內(nèi)市場 LiFSI 的價格大約為40萬元/噸，遠(yuǎn)高于六氟磷酸鋰單噸 20 多萬的價格，受益于六氟磷酸鋰價格上漲，LiFSI添加比例有望提升。

 

       首創(chuàng)證券預(yù)測到2025年LiFSI市場規(guī)模將達(dá)到150億左右，年復(fù)合增長率超過 50%。隨著LiFSI的成本的不斷下降，LiFSI的滲透率提升有望加速。

 

       天賜材料、新宙邦、永太科技等國內(nèi)企業(yè)正在紛紛建設(shè)LiFSI產(chǎn)線。天賜材料：原擁有300噸/年的LIFSI產(chǎn)線，2000噸LIFSI項目在2020年已進入調(diào)試狀態(tài)。九江天賜4000噸/年的LIFSI項目，預(yù)計在2021年投產(chǎn)。新宙邦：2016年投產(chǎn)200噸LiFSI、2018年規(guī)劃建設(shè)2400噸，一期產(chǎn)能800噸預(yù)計2020年三季度投產(chǎn)。

 

       【2】具有顛覆潛力的技術(shù)路徑：固態(tài)電池

 

       固態(tài)、半固態(tài)、液態(tài)鋰電池的區(qū)別在于液體電解液的含量為0%，小于10%，小于20%。

 

       半固態(tài)電池并不是一個革命性的技術(shù)，從液態(tài)鋰電池到半固態(tài)只是量變，各大電池廠升級的難度和成本不大，對正極、負(fù)極、隔膜、設(shè)備沒有影響，對電解液的影響在于液體電解液需求在電池領(lǐng)域少了一半。

 

       2021-02，天賜材料董秘說：從相關(guān)的報道和技術(shù)文件分析，目前市場上（廣汽、蔚來）所說的半固態(tài)鋰電池材料體系與現(xiàn)今鋰電池并無根本性變化，仍需用到電解液。

 

       半固態(tài)電池是基于現(xiàn)有液態(tài)電池在工藝上的升級，可能包括：負(fù)極，硅碳，預(yù)鋰化，因為硅的導(dǎo)電性不足，需添加碳納米管。正極，超高鎳。隔膜，不變。固液電解質(zhì)+原位聚合技術(shù)。電解液還是液態(tài)電池電解液的成分，溶劑+電解質(zhì)（六氟磷酸鋰）+添加劑。另外，加了新型鋰鹽。

 

圖：各類鋰電池電解質(zhì)性質(zhì)對比。來源：《楊紹斌、梁正：鋰離子電池制造工藝原理與應(yīng)用》。

 

       原位聚合是一種工藝技術(shù)，電解液和聚合物單體先進入正負(fù)極表面和里面，進行（原位）聚合，形成凝膠聚合物，凝膠將液體固定在想要的位置，抑制硅碳負(fù)極和高鎳正極膨脹，提高安全性。

 

       半固態(tài)電池的出現(xiàn)，并不意味著全固態(tài)電池的產(chǎn)業(yè)鏈進程加速了，全固態(tài)電池目前不能產(chǎn)業(yè)化的問題在于電導(dǎo)率，這是一個科學(xué)問題，而非工藝問題，能不能搞成現(xiàn)在還不知道。

 

05

公司概況

 

       新宙邦成立于2002年，總部位于深圳坪山區(qū)，實際控制人覃九三，2010年1月在深圳創(chuàng)業(yè)板上市。

 

       新宙邦目前主營業(yè)務(wù)是新型電子化學(xué)品及功能材料，包括電池化學(xué)品、有機氟化學(xué)品、電容化學(xué)品、半導(dǎo)體化學(xué)品四大業(yè)務(wù)。

 

       對于一次鋰電池電解液、超級電容電解液、消費類鋰離子電池電解液，以新宙邦自主開發(fā)配方為主。

 

       對于動力類鋰離子電池電解液，新宙邦會根據(jù)客戶對產(chǎn)品、用途、性能的要求，自主開發(fā)或與客戶共同開發(fā)配方。另外也有部分電池廠商會自行設(shè)計配方，再交由新宙邦進行量產(chǎn)工藝開發(fā)。（電解液配方的壁壘不高，動力電池電解液基本上是代工行業(yè)，一切以客戶的配方要求為主。）

 

       新宙邦的電池化學(xué)品、有機氟化學(xué)品、電容化學(xué)品、半導(dǎo)體化學(xué)品四大業(yè)務(wù)，2020年營收占比分別為：56%、19%、18%、5%，營業(yè)利潤占比分別為：40%、35%、19%、<10%。

      電池化學(xué)品：2016-2020 年，該業(yè)務(wù)營收由8.56億元增長至16.59億元。2017-2020年，該業(yè)務(wù)毛利率分別為：32.5%、27.5%、25.5%、25.8%。2016-2019年，鋰離子電解液價格持續(xù)萎靡，該業(yè)務(wù)的毛利率逐步回落。

 

       電容化學(xué)品：2016-2020年，該業(yè)務(wù)營收由3.74億元增長至5.37億元。2017-2020年，該業(yè)務(wù)毛利率分別為：36.4%、38.4%、40.1%、38.6%。

 

       有機氟化學(xué)品（即醫(yī)藥中間體業(yè)務(wù)）：2016-2020 年，該業(yè)務(wù)營收由3.06億元增長至 5.62億元。2017-2020年，該業(yè)務(wù)毛利率分別為：51.2%、51.8%、58%、66.8%。公司2015年并購海斯福為公司，帶來快速成長的有機氟化學(xué)品（即醫(yī)藥中間體業(yè)務(wù)），該業(yè)務(wù)毛利率水平較高，并逐年提升。

 

       半導(dǎo)體化學(xué)品：2016-2020年，該業(yè)務(wù)營收由0.25億元增長至1.57億元。2017-2020年毛利率分別為：12.9%、13.8%、18.1%、23.9%。

 

圖：深圳新宙邦公司外景。來源：網(wǎng)絡(luò)

 

       顯而易見，鋰電池電解液是目前新宙邦最主要的業(yè)務(wù)，公司也在重點發(fā)展這塊業(yè)務(wù)。

 

       回顧過去幾年國內(nèi)電解液市場競爭格局，新宙邦在國內(nèi)的市場份額在被天賜擠占，天賜依靠對電解液上游六氟磷酸鋰產(chǎn)能的掌控，激進擴張產(chǎn)能和銷售，市場份額一枝獨秀。

 

       天賜的缺點是是利潤波動巨大，賺了市場份額不賺錢，并存在較大的壞賬風(fēng)險。2016-2020年，天賜材料凈利潤合計16.14億，經(jīng)營凈現(xiàn)金流合計4.51億，新宙邦凈利潤合計17.32億，經(jīng)營凈現(xiàn)金流合計21.75億。

       新宙邦電解液的客戶包括三星、LG、松下、億緯鋰能、索尼等國際、國內(nèi)知名的電池制造商。公司向全球主流的超級電容器制造商Maxwell批量供應(yīng)超級電容器電解液，Maxwell在2019年5月被特斯拉收購，因此公司也成為特斯拉的供貨商。

 

       目前新宙邦在電解液市場的策略是：一方面，通過持續(xù)的產(chǎn)能擴張，進一步提高產(chǎn)能利用率；另一方面，基于配方與質(zhì)量的穩(wěn)定性，利用高端產(chǎn)品維穩(wěn)市場價格與客戶認(rèn)可。認(rèn)可新宙邦在電解液業(yè)務(wù)上的競爭策略，不以犧牲發(fā)展質(zhì)量為代價，片面追求發(fā)展速度。

 

       2020年，新宙邦電池化學(xué)品設(shè)計產(chǎn)能7.3萬噸，實際生產(chǎn)了4萬噸，產(chǎn)能利用率為55%。在建產(chǎn)能17.58萬噸。新宙邦計劃到2025年，實現(xiàn)20萬至30萬噸的產(chǎn)能布局，希望達(dá)到全市場“三分天下有其一”的地位。

 

       在電解液添加劑方面，新宙邦旗下江蘇瀚康現(xiàn)有VC和FEC添加劑產(chǎn)能約2000噸。2020-4月，新宙邦公告稱，擬在江蘇投資12億元建設(shè)年產(chǎn)5.9萬噸鋰電添加劑項目。其中一期投資約6.6億元，2年后達(dá)產(chǎn)，將建成年產(chǎn)2.93萬噸電解液添加劑（包括CEC、FEC、VC、DTD等）。

 

       不同于天賜材料自產(chǎn)六氟磷酸鋰，新宙邦是采取代購的方式。目前，新宙邦的產(chǎn)品價格高于天賜材料。

 

06

賺錢能力

 

        【1】新宙邦賺錢嗎？

 

       過去10年，2011-2020年，新宙邦的凈資產(chǎn)收益率基本在10-12%，總資產(chǎn)收益率位于5-10%，賺錢將就，比較穩(wěn)定。

 

圖：近10年新宙邦主要財務(wù)指標(biāo)。來源：財報整理

 

       【2】長期的毛利率是否合理？

 

       過去10年，2011-2020年，新宙邦的毛利率穩(wěn)定在33%+，毛利率較高且穩(wěn)定。

 

       （毛利率挺高的，賺錢為什么不是很多？有待進一步研究。）

 

       2018-2020年，新宙邦研發(fā)費用分別為1.45億、1.61億、1.83億，占銷售收入比例分別為6.69%、6.92%、6.18%。

 

       作為對比：2018-2020年，天賜材料研發(fā)費用分別為1.1億、1.26億、1.68億，占銷售收入5.29%、4.57%、4.08%。

 

       新宙邦的研發(fā)投入占銷售收入比例，高出天賜2%左右。這個行業(yè)需要持續(xù)高強度的研發(fā)投入。

 

       【3】賺的錢真金白銀收到賬上了嗎？

 

       從長期角度，經(jīng)營現(xiàn)金流和凈利潤兩者應(yīng)該一致。

 

       過去10年，2011-2020年，新宙邦的經(jīng)營現(xiàn)金流和凈利潤一致，說明賺的錢真金白銀收到了賬上。

 

       【4】負(fù)債高嗎？

 

       巴菲特說：真正的好公司不需要借錢。新宙邦有息負(fù)債對應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債率低，很好。

 

       【5】能否長久的賺錢？

 

       這就是巴菲特所說的競爭優(yōu)勢、護城河、差異化、提價能力，必須找到企業(yè)的長期競爭優(yōu)勢，否則不能投資。段永平也說：所謂商業(yè)模式好的意思就是長期能賺很多錢且能持續(xù)，所謂好的生意模式大概就是有很寬的護城河的那種。

 

       2019年底，公司對自己的競爭優(yōu)勢有準(zhǔn)確的總結(jié)：

 

       1、公司自2000年開始涉足鋰離子電池化學(xué)品，主要產(chǎn)品包括鋰離子電池電解液、添加劑、新型鋰鹽和在建溶劑項目，產(chǎn)業(yè)布局完善。

       2、高效的研發(fā)創(chuàng)新、持續(xù)的高研發(fā)投入保證了公司產(chǎn)品技術(shù)的不斷升級與創(chuàng)新。

       3、經(jīng)過十幾年的深耕，公司的客戶差不多覆蓋了國內(nèi)外主要的電池企業(yè)，優(yōu)質(zhì)的客戶結(jié)構(gòu)和優(yōu)秀的品牌，提升了公司的市場地位。

       4、高度重視安全、環(huán)保、合規(guī)，為公司可持續(xù)發(fā)展奠定了堅實基礎(chǔ)。

       5、公司有多個生產(chǎn)基地，可滿足對客戶的就近供應(yīng)，實現(xiàn)對客戶的快速響應(yīng)。

 

       在上述基礎(chǔ)上新宙邦還有兩點顯著優(yōu)勢：產(chǎn)品質(zhì)量好、服務(wù)好。

 

       2019-4-19，深圳市比克電池有限公司研發(fā)部副總裁林建說：日本的宇部、三菱，它們應(yīng)該有研發(fā)實力，但他們提供的一些新的添加劑，我們測試下來，效果還沒有新宙邦開發(fā)的好。我們跟日本電解液廠商提出一個需求，他們從設(shè)計配方到電解液送到我們這邊，最少兩三周。但新宙邦我早上跟他們討論一下，第二天電解液就到了，這個速度絕對是國外廠家比不了的。

 

       固態(tài)電池已有布局。

 

在固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化方面，有些企業(yè)在凝膠和半固態(tài)電池規(guī)�；�生產(chǎn)方面有望取得突破，新宙邦也為其提供了服務(wù)。新宙邦在固態(tài)電解質(zhì)研發(fā)方面深耕十年，預(yù)計在2025年會取得一定成就。新宙邦與這個產(chǎn)業(yè)共同發(fā)展，當(dāng)新宙邦可以供應(yīng)產(chǎn)品的時候，固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)應(yīng)該基本上就成熟了。

 

07

公司文化

 

       【1】看人

 

       看人就是看新宙邦的老板覃九三。

 

       覃九三，中國國籍，1967年出生。1990年畢業(yè)于湘潭大學(xué)化工系化學(xué)工程專業(yè)，獲工學(xué)學(xué)士學(xué)位。歷任湖南省株洲市化工研究所研究員、湖南省石油化工貿(mào)易公司深圳分公司進出口部經(jīng)理、深圳市宙邦化工有限公司總經(jīng)理、深圳市新宙邦電子材料科技有限公司董事、總經(jīng)理；現(xiàn)兼任社會職務(wù)有坪山區(qū)政協(xié)委員、深圳商會副會長。2008年4月起任新宙邦董事長、總經(jīng)理；2010年3月至今任新宙邦董事長。

 

圖：新宙邦董事長覃九三。來源：網(wǎng)絡(luò)

 

       （1）優(yōu)點：重視信用，經(jīng)營謹(jǐn)慎

 

       2015年，六氟磷酸鋰價格暴漲，電解液長期合同虧損，新宙邦的有些長期合同到2015年第四季度才完成，在這些訂單上，新宙邦有虧損，但覃九三堅持把合同執(zhí)行完。

 

       段永平說：所謂“講信譽”或叫誠信或本分都是在需要付出代價的時候才能體現(xiàn)出來。

 

       在很多人提出新能源提彎道超車時，覃九三提醒，彎道應(yīng)該減速，不然容易翻車。在動力電池產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能狂飆突進時，覃九三提出，行業(yè)需要打鎮(zhèn)定劑，企業(yè)經(jīng)營要注重品質(zhì)安全、生產(chǎn)安全、供應(yīng)鏈安全和財務(wù)安全。在不少中國企業(yè)打算海外設(shè)廠時，覃九三再次給行業(yè)降溫：中國鋰電企業(yè)走出海外，三思而后行，九死一生。

 

       段永平說：Alaska 有句話，shortcut is the fastest way to get lost（捷徑是迷路的最快的辦法。）不存在什么彎道超車的事情，關(guān)注本質(zhì)最重要！不然即使超過去，也會被超回來。

 

      （2）缺點：技術(shù)過于自信，業(yè)務(wù)容易攤大餅

 

       覃九三是化學(xué)專業(yè)背景，成功抓住了新能源汽車和儲能發(fā)展這個大機會。但凡事有利有弊，物極必反。有人評價：老覃過于技術(shù)驅(qū)動，純粹以技術(shù)或者產(chǎn)品主導(dǎo)從下往上找市場、找客戶。這樣的話，老覃缺乏對市場的判斷，特別是進入門檻的判斷，容易在技術(shù)狂熱的情況下作出不正確的判斷，表現(xiàn)在新宙邦戰(zhàn)線拉得太長。

 

       技術(shù)型創(chuàng)始人，往往對技術(shù)過于自信，認(rèn)為自己能無往而不利，容易犯多元化的毛病，比如比亞迪的王傳福。

 

       【2】看企業(yè)文化

 

       企業(yè)文化實際上也是看人，企業(yè)文化跟企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人有很大關(guān)系。

 

       步步高的企業(yè)文化是好文化的典范，咱們將新宙邦與之對比，這樣新宙邦企業(yè)文化的成色如何，就一目了然。

 

       愿景：成為全球電子化學(xué)品和功能材料行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者。（看重領(lǐng)導(dǎo)地位，意思是看重市場份額，不好）

 

       使命：用電子化學(xué)品和功能材料創(chuàng)造美好未來。（比較高大上，但不接地氣。企業(yè)可能還不明白使命是什么意思）

 

       價值觀：新宙邦在愿景、使命、核心價值觀之外，又描述了自己的企業(yè)倫理、經(jīng)營理念、公司責(zé)任。

 

       企業(yè)倫理：天道酬勤，地道酬仁，人道酬誠，物競天擇，適者生存。（企業(yè)倫理實際上是核心價值觀）

 

       經(jīng)營理念：做專，做靜，做透，做厚。（經(jīng)營理念實際上核心是價值觀）

 

      【3】公司責(zé)任

 

       對顧客的責(zé)任：以技術(shù)為先導(dǎo)，以準(zhǔn)確的交期、優(yōu)質(zhì)的服務(wù)和較具競爭力的價格，為顧客提供富有競爭力和價值的產(chǎn)品，促進行業(yè)發(fā)展和進步，履行合格供應(yīng)商的責(zé)任。

 

       對員工的責(zé)任：以薪酬福利為起點，加以人文關(guān)懷，通過持續(xù)教育，使員工提升素質(zhì)，享受工作的樂趣，規(guī)劃成功的職業(yè)生涯。

 

       對社會的責(zé)任：遵紀(jì)守法經(jīng)營，積極參與社區(qū)的建設(shè)和發(fā)展，履行企業(yè)公民責(zé)任。

 

       對股東的責(zé)任：尊重股東，注重公司的可持續(xù)發(fā)展和價值成長，讓投資者有穩(wěn)健高效回報。

 

       （公司責(zé)任實際上是公司的使命，想到了顧客、員工、股東、社會）

 

       新宙邦對于企業(yè)文化的闡述有點亂，但大部分該想到的都想到了，算是中規(guī)中矩的企業(yè)文化。當(dāng)然還略有不足，比如誠信有待上升到本分的層面。誠信，是你承諾了，你要信守諾言。本分，是你沒有承諾，但你覺得應(yīng)該做，你也會去做。本分包含且大于誠信。

 

08

基本結(jié)論：好公司但不夠?qū)Ｗ?/span>

 

       新宙邦的電解液業(yè)務(wù)處于新能源黃金賽道，公司經(jīng)營穩(wěn)健，有一定的長期競爭優(yōu)勢，企業(yè)文化中規(guī)中矩，整體上是一個不錯的企業(yè)。

 

       但新宙邦的戰(zhàn)線拉得太長，意味著哪個點都做不透，做不到極致。芒格說：世界的回報機制并不喜歡專注于整合（多元化），極度的專業(yè)化才是制勝的法寶。